Unidad 7 Política macroeconómica en la economía global

7.2 Regímenes de tipo de cambio, política monetaria e inflación

En la unidad 5 se explica el funcionamiento de la política de estabilización macroeconómica en un modelo de una economía en la que un banco central independiente establece el tipo de interés oficial en respuesta a los choques con el fin de mantener la inflación razonablemente cerca del objetivo. En este modelo, lo que al final determina la inflación es el objetivo marcado por el banco central, el cual es responsable de ajustar el tipo de interés como medio de modular la demanda agregada y así mantener el desempleo próximo al equilibrio, donde la inflación es constante. En la medida en que se entienda que ha tenido éxito cumpliendo el objetivo de inflación, puede contribuir a sujetar las expectativas de inflación y así reducir los costes de producción y laborales que conlleva mantener la inflación bajo control.

tipo de cambio, tasa de cambio

Número de unidades de moneda nacional que se pueden cambiar por una unidad de moneda extranjera. Por ejemplo, en Australia, el tipo de cambio entre el dólar australiano (AUD) y el dólar estadounidense (USD) se define como el número de AUD por cada USD. El aumento de este número implica una depreciación del AUD, mientras su descenso equivale a una revalorización del AUD.

tipo (de interés) oficial

Tipo de interés nominal fijado por un banco central que se aplica a los bancos que se prestan dinero primario entre sí y que toman prestado del banco central. También se conoce como tipo básico o tipo oficial del dinero. Véase también: tipo de interés real, tipo de interés nominal.

tipo de cambio nominal

El número de unidades de moneda nacional que hay que cambiar para obtener una unidad de una moneda extranjera —es decir, el tipo de cambio del mercado—. Se denomina tipo de cambio nominal para diferenciarlo del tipo de cambio real, que es el precio relativo de los bienes y servicios extranjeros y nacionales. Véase también: tipo de cambio real.

tipo de cambio real, competitividad

Es el precio relativo entre bienes y servicios extranjeros y nacionales; en concreto, equivale al precio que tienen los bienes y servicios extranjeros (convertidos a la moneda nacional al tipo de cambio —nominal— del mercado) dividido entre el precio de los bienes y servicios nacionales. El tipo de cambio real es una medida de la competitividad de una economía.

En la unidad 5, hemos descrito cómo el banco central lleva a cabo la política monetaria sin apenas mencionar el tipo de cambio. Pero sí mostramos, como se resumió en la figura 5.20, que en esas economías las variaciones del tipo de cambio desempeñan un papel importante en reforzar el efecto de las medidas de la política monetaria. Por ejemplo, si el banco central endurece la política monetaria elevando el tipo de interés oficial, es de esperar que provoque una apreciación tanto del tipo de cambio nominal como del real y, en consecuencia, una disminución de la demanda agregada y de la inflación.

Este modelo de la política monetaria, con el refuerzo de los movimientos del tipo de cambio, coincide con los datos disponibles para numerosos países, en particular en los años recientes, cuando muchos gobiernos han dado independencia a su banco central con el mandato de perseguir un objetivo de inflación claro y estable.

El modelo, sin embargo, no se ajusta a la experiencia inflacionaria de Argentina o Turquía, por ejemplo, o de España o Reino Unido durante los años setenta y ochenta. En esta unidad, también analizaremos cómo otros países han conseguido estabilizar su tasa de inflación renunciando a ello adrede. En países así, el tipo de cambio nominal es fijo o se mantiene en márgenes férreos.

Por lo tanto, en esta unidad vamos a explorar una diversidad más amplia de regímenes de política monetaria y cambiaria, lo que nos permitirá entender mejor las experiencias de distintos países de todo el mundo en diferentes momentos. También analizaremos las implicaciones de esos regímenes diferentes para la inflación, los tipos de cambio, los tipos de interés y la macroeconomía en su conjunto, con especial atención al papel de los mercados financieros integrados a nivel mundial.

Regímenes de tipo de cambio flexible y fijo

El que el tipo de cambio sea flexible o fijo es un factor crucial para determinar cuáles son las políticas disponibles.

tipo de cambio flexible

El tipo de cambio de un país es flexible (o flotante) si puede variar en respuesta al comercio dentro de los mercados de divisas, en lugar de mantenerse constante por la intervención del gobierno o del banco central. Véase también: tipo de cambio, tipo de cambio fijo.

En nuestro modelo de política monetaria de la unidad 5, dimos por supuesto un régimen de tipo de cambio flexible. En un régimen así, suponemos que los tipos de cambio vienen determinados enteramente por las interacciones de compradores y vendedores en el mercado de divisas. Igual que sucede en otros mercados financieros, esas interacciones pueden causar una gran volatilidad en el tipo de cambio nominal. Si la demanda de yenes sube con respecto a la de dólares, el yen se revaloriza y viceversa.

El uso del tipo de interés oficial para controlar la inflación implica que no se puede utilizar para tratar de conseguir un tipo de cambio en concreto. En tal caso, el país controla su política monetaria, pero no su tipo de cambio.

tipo de cambio fijo

El tipo de cambio de un país es fijo si lo gestiona el banco central o el gobierno y se mantiene constante o dentro de un estrecho rango de valores a lo largo del tiempo. Un país dentro de una zona monetaria común mantiene siempre un tipo de cambio fijo en relación con todos los países de esa zona. Véase también: tipo de cambio, tipo de cambio flexible.

Los distintos países cuentan con sus propios mecanismos para fijar el tipo de cambio. Esta unidad mostrará que lo que tienen en común todos los regímenes de tipo de cambio fijo es que establecer, o marcarse como objetivo, un tipo de cambio dado implica que deja de ser un medio para gestionar la demanda agregada en esa economía. La razón es que variar el tipo de interés para aumentar o disminuir la demanda agregada suele traducirse en una variación del tipo de cambio, lo cual lo alejaría del objetivo marcado. Por lo tanto, los países con un tipo de cambio fijo no tienen la opción de usar la política monetaria para estabilizar la economía cuando se generan choques de la demanda o de la oferta.

La figura 7.4 ilustra el comportamiento opuesto del tipo de cambio nominal en dos países: Japón, con un régimen de tipo de cambio flexible, y Dinamarca, con uno fijo.

La figura 7.4 muestra que el tipo de cambio de la moneda japonesa (el yen) con el dólar ha oscilado considerablemente en el corto plazo (el gráfico presenta datos diarios) y más aún en el largo plazo. Entre 2012 y 2024, por ejemplo, el precio de un dólar en yenes casi se duplicó, es decir, el yen se depreció mucho frente al dólar.

El tipo de cambio de la moneda danesa (la corona) con el euro presenta un contraste que salta a la vista. El cambio no está completamente fijo: en el día a día varía, pero solo en cantidades muy pequeñas; a lo largo del periodo mostrado en el gráfico, se ha mantenido dentro de un margen muy estrecho del valor objetivo de 7,46 coronas por euro fijado por el banco central danés. Por lo tanto, a efectos prácticos, podemos considerarlo un tipo de cambio fijo.

En esta unidad, comparamos qué consecuencias tienen los tipos de cambio fijos y flotantes. Vamos a mostrar que el tipo de cambio fijo puede ayudar a los países a estabilizar su inflación, en especial si no lo habían conseguido en el pasado, aunque hacerlo también conlleva ciertos costes macroeconómicos.

Tres regímenes monetarios alternativos

Como no todas las economías se caracterizan por las condiciones que hemos dado por sentado en la unidad 5, vamos a examinar cómo funciona la política de estabilización en diferentes economías, dependiendo del papel del banco central, y cómo se determina el tipo de cambio. Partimos de dos preguntas:

• ¿Un país establece su política monetaria nacional o, al contrario, la delega en otro país (o en otra entidad, como el Banco Central Europeo)?
• Si el país establece su propia política monetaria, ¿otorga independencia de funcionamiento al banco central para que persiga un objetivo de inflación estable?

La política monetaria y el régimen cambiario asociado de cada país los clasificamos en uno de estos tres tipos:

1. FlexIT: tipo de cambio flexible con un objetivo de inflación (según el inglés Inflation Target).
2. FlexNIT: tipo de cambio flexible sin un objetivo de inflación estable (No Inflation Target).
3. Fix: tipo de cambio fijo (Fixed).

Como sucede con todos los modelos, no son descripciones precisas de economías específicas. No todos los países encajan exactamente en una de estas categorías, pero centrarnos en tres casos nos puede ayudar a entender muchos de los rasgos que caracterizan a las economías reales de todo el mundo.

FlexIT: régimen de tipo de cambio flexible con un objetivo de inflación estable y creíble

Este es el modelo de la unidad 5. Se basa en la premisa de un tipo de cambio flexible (determinado en los mercados de divisas) combinado con un banco central que tiene independencia funcional para establecer la política monetaria con el fin de conseguir un objetivo de inflación. El objetivo de inflación es «estable» cuando el banco central logra mantenerla cerca del objetivo, lo cual a su vez tiene como consecuencia que el objetivo es creíble. En este marco de referencia, mostramos en la unidad 5 que los vaivenes del tipo de cambio otorgan más fuerza a la política monetaria, al reforzar el efecto de las variaciones del tipo de interés sobre la inflación por dos vías:

• A través de la demanda agregada. Cuando el banco central endurece su política (subiendo el tipo de interés oficial), espera que dé como resultado una revalorización del tipo de cambio tanto nominal como real, lo cual moderará las exportaciones netas y, en consecuencia, la producción; así se reforzará el efecto de la variación del tipo de interés por todo el canal de la demanda agregada. A la inversa, una política monetaria más relajada tiende a causar una depreciación del tipo de cambio, lo cual estimulará la economía real.
• Afectando directamente a la inflación. Las variaciones del tipo de cambio también tienen un potente efecto directo sobre el IPC a través de los precios de las importaciones. Una política más dura y la revalorización del tipo de cambio amortiguan la inflación, y viceversa.

Este modelo nos sirve como punto de referencia para hacer comparaciones y para resaltar las características de los dos nuevos modelos que presentamos en esta unidad.

En el caso de los tres países cuya experiencia con la inflación se muestra en la figura 7.3, el modelo FlexIT se ajusta bastante bien a lo sucedido en Alemania. En la parte inicial del periodo, la política monetaria estaba encomendada a su banco central, el Bundesbank, que disfrutaba de independencia funcional y de un compromiso sólido con una inflación baja y estable.

unión monetaria, zona monetaria común

Una unión monetaria (a veces denominada zona monetaria común) se da cuando varios países emplean la misma moneda. Esto significa que existe una única política monetaria para ese grupo de países.

En 1999, se formó la llamada eurozona: Alemania y otros diez países europeos adoptaron una moneda común, el euro. Desde entonces, el control sobre la política monetaria se transfirió al Banco Central Europeo (BCE) con el mandato claro de estabilizar la inflación cerca del 2 %. La única diferencia que implicó la unión es que el BCE establece la política para toda la eurozona, pero en el caso de Alemania al menos (como economía dominante de la zona monetaria común) el resultado siguió siendo una inflación muy estable.

El modelo FlexIT también se ajusta bien a lo sucedido en Reino Unido desde 1997, cuando el gobierno «se ató de manos» cediendo el control de la política monetaria al banco central. El Banco de Inglaterra recibió independencia funcional y el mandato de conseguir un objetivo de inflación. Desde 1997, la inflación del Reino Unido se ha mantenido bastante estable en torno al objetivo.

En el caso de España, la inflación también ha sido baja en promedio después de su incorporación a la eurozona en 1999. No obstante, la figura 7.3 muestra que el modelo FlexIT no refleja lo ocurrido en España ni en Reino Unido en los setenta y los ochenta. Su experiencia, y la de otros países con inflación elevada (incluidos algunos como Argentina con inflación muy alta), se describe mejor con el modelo que sigue.

FlexNIT: régimen de tipo de cambio flexible sin un objetivo de inflación estable y creíble

El segundo modelo se aplica a países que tienen un tipo de cambio flexible, pero que no han delegado la política monetaria en un banco central independiente con un objetivo de inflación estable y creíble.

En tales países, vamos a ver que la inflación alta y volátil da lugar a frecuentes depreciaciones del tipo de cambio. Y en lugar de ayudar a estabilizar la inflación reforzando la vía del tipo de interés en la política monetaria, los vaivenes del tipo de cambio suelen intensificar los choques inflacionarios, lo que agrava la situación.

Esta categoría recoge la experiencia con la inflación de una gran diversidad de países, desde España y Reino Unido en las décadas de 1970 y 1980 hasta Argentina, en los que la inflación ha sido mucho más alta durante bastante más tiempo.

Tanto en España como en Reino Unido, la experiencia de una inflación alta y volátil resultó relativamente breve. Reino Unido pasó de ser una economía FlexNIT a una FlexIT. En cambio, España tomó otro camino para reducir la inflación. En 1999, abandonó por completo su moneda nacional, la peseta, y se incorporó a la zona del euro, un caso especial de nuestro siguiente modelo.

Fix: tipo de cambio fijo

Los datos de la figura 7.15 (sección 7.6) muestran que aproximadamente la mitad de la población mundial vive en países con un régimen de tipo de cambio fijo (o restringido), en el que el tipo de cambio nominal o se mantiene totalmente fijo o se mueve en magnitudes relativamente pequeñas en torno al valor que se ha marcado como objetivo. En todos esos países, aun cuando el tipo de cambio no sea del todo fijo, es mucho más estable que en otros. Por ejemplo, el tipo de cambio de Japón, totalmente flexible, puede llegar a ser muy volátil, como se ilustra en la figura 7.4.

Para simplificar el análisis, vamos a modelizar el caso de que el tipo de cambio nominal no cambie en absoluto. Veremos que, mientras el país mantenga un tipo de cambio fijo, no puede utilizar el tipo de interés (la herramienta de política monetaria de un régimen FlexIT) para alcanzar su objetivo de inflación. Dicho de otro modo, los países que tienen tipos de cambio fijos no controlan su propia política monetaria, sino que dependen de la política monetaria de otro país (una economía «extranjera»).

Como se explica con más detalle en la sección 7.4, una zona monetaria común como la del euro puede modelizarse como un caso extremo de tipo de cambio fijo. Los miembros de la eurozona renuncian al control nacional de la política monetaria en favor del Banco Central Europeo.

Régimen FlexIT como referencia: impacto de un choque de demanda específico de un país

Para comparar el funcionamiento de la política monetaria en los tres regímenes, vamos a analizar los efectos de un choque de demanda agregada específico del país en cada uno de los tres. Como referencia, empezamos con el régimen FlexIT que ya conocemos de la unidad 5. En todos estos casos, partimos del supuesto de que en la economía extranjera nada cambia, de modo que se trata de un choque puramente interno.

Pensemos en una economía FlexIT como la de Reino Unido, donde (desde 1997) el Banco de Inglaterra establece la política monetaria para cumplir el objetivo de inflación del gobierno. ¿Qué sucede si Reino Unido experimenta un choque de demanda, por ejemplo, un auge de la inversión en vivienda?

La figura 7.5 recorre los pasos del proceso.

La figura 7.5 ilustra el modo en que el banco central estabilizará la economía después del choque de demanda, restaurando la inflación al nivel objetivo. El banco eleva el tipo de interés, con la consecuencia de que se revaloriza el tipo de cambio, lo cual baja las exportaciones netas y refuerza el efecto que tiene el tipo de interés de compensar el aumento de la demanda agregada. También existe un efecto adicional sobre la inflación porque la revalorización del tipo de cambio disminuye el precio de las importaciones, y estas suelen representar una parte considerable del consumo. La figura 7.6 resume las repercusiones que tienen la depreciación y la revalorización en este modelo.